哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金的投資風(fēng)險(xiǎn)管理及其對(duì)我國(guó)一流大學(xué)的啟示

摘 要：哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金是美國(guó)資產(chǎn)規(guī)模最大的大學(xué)捐贈(zèng)基金，1974年—2017年，哈佛捐贈(zèng)基金年化收益率約10%。HMC（同下）堅(jiān)持長(zhǎng)期價(jià)值投資理念，在投資風(fēng)險(xiǎn)管理方面形成了一套特有的經(jīng)驗(yàn)。我國(guó)一流大學(xué)捐贈(zèng)基金處于快速發(fā)展階段，其投資運(yùn)作仍然是爭(zhēng)議的焦點(diǎn)問(wèn)題。風(fēng)險(xiǎn)與收益是一把“雙刃劍”，哈佛大學(xué)投資風(fēng)險(xiǎn)管理的經(jīng)驗(yàn)對(duì)于我國(guó)一流大學(xué)捐贈(zèng)基金開(kāi)展投資運(yùn)作具有重要的啟示與借鑒意義。

關(guān)鍵詞：哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金；投資風(fēng)險(xiǎn)管理；一流大學(xué)；經(jīng)驗(yàn)與啟示

哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金的投資運(yùn)作與風(fēng)險(xiǎn)管理

1.哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金的驕人業(yè)績(jī)

哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金是美國(guó)資產(chǎn)規(guī)模最大的大學(xué)捐贈(zèng)基金，截至2017年6月30日，其市場(chǎng)價(jià)值為371億美元，實(shí)際（通脹調(diào)整）價(jià)值仍低于其2008年的峰值水平。哈佛大學(xué)成立的全資子公司—哈佛管理公司（Harvard Management Company，以下簡(jiǎn)稱HMC），負(fù)責(zé)管理大學(xué)的捐贈(zèng)基金、營(yíng)運(yùn)資本和非現(xiàn)金捐贈(zèng)等資產(chǎn)，哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金由11,000多個(gè)子基金組成。HMC自1974年成立以來(lái)，一直保持著驕人的業(yè)績(jī)。2015年，哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金為哈佛大學(xué)提供了35%的收入來(lái)源。HMC堅(jiān)持長(zhǎng)期價(jià)值投資理念，滿足哈佛大學(xué)當(dāng)前和未來(lái)的財(cái)政需求。1974年—2015年，哈佛捐贈(zèng)基金年化收益率為12.2%，超出市場(chǎng)基準(zhǔn)收益率2.9個(gè)百分點(diǎn)。

2.多元化的資產(chǎn)配置，分散投資風(fēng)險(xiǎn)

哈佛大學(xué)僅公布了每年的政策資產(chǎn)配置比例，由于實(shí)際資產(chǎn)配置是按照政策資產(chǎn)配置來(lái)執(zhí)行。因此，政策資產(chǎn)配置可以代表HMC資產(chǎn)配置的情況。

2008年，金融危機(jī)以來(lái)，按照HMC政策資產(chǎn)配置，長(zhǎng)期期望回報(bào)得到回升，盡管杠桿投資降低，HMC增加了增長(zhǎng)性較強(qiáng)的資產(chǎn)，同時(shí)減少了固定收入的分配。在資產(chǎn)配置方面，配置比例最高的為私募股權(quán)占比18%，其次為絕對(duì)回報(bào)資產(chǎn)占比16%。相比2008年，資產(chǎn)配置策略有所調(diào)整，私人股本配置比例增加了7個(gè)百分點(diǎn)，自然資源、房地產(chǎn)配置都有所增加，而絕對(duì)回報(bào)資產(chǎn)降低了2個(gè)百分點(diǎn)，公共商品降低了8個(gè)百分點(diǎn)；一個(gè)重要變化是，增加了流動(dòng)性強(qiáng)的現(xiàn)金比例，改變了之前負(fù)債運(yùn)營(yíng)的策略。

表 1 哈佛大學(xué)資產(chǎn)配置表

數(shù)據(jù)來(lái)源：HMC Endowment Report. 2008，2015.

HMC在另類資產(chǎn)（包括私募股權(quán)、絕對(duì)收益和實(shí)物資產(chǎn)）的配置一直保持50%以上的比例，2015年高達(dá)57%。另類資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)為流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，但通過(guò)多元化投資組合在一定程度上可以補(bǔ)償流動(dòng)性下降的風(fēng)險(xiǎn)。2015年，國(guó)外股權(quán)投資配置占比22%，是國(guó)內(nèi)股權(quán)的2倍，國(guó)外新興市場(chǎng)與發(fā)達(dá)市場(chǎng)各占一半。HMC十分看好新興的國(guó)外投資市場(chǎng)，如中國(guó)、印度、俄羅斯和巴西等。另外，HMC對(duì)自然資源也頗有好感，2015年對(duì)該類投資占到全部投資收益的11%。

在多元化投資分散風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，HMC設(shè)有專門(mén)的風(fēng)險(xiǎn)控制部，秉承風(fēng)險(xiǎn)管理是投資過(guò)程中一個(gè)至關(guān)重要的和不斷發(fā)展的組成部分，采取多元和動(dòng)態(tài)的風(fēng)險(xiǎn)管理策略。風(fēng)險(xiǎn)管理部門(mén)通過(guò)對(duì)容易出現(xiàn)操作風(fēng)險(xiǎn)的具體部門(mén)和工作環(huán)節(jié)，加強(qiáng)員工管理和監(jiān)督程序，完善系統(tǒng)等方式，最大限度地控制風(fēng)險(xiǎn)。

哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金投資風(fēng)險(xiǎn)管理的成功經(jīng)驗(yàn)

1.金融危機(jī)對(duì)美國(guó)一流大學(xué)的沖擊

2008年的金融風(fēng)暴席卷全世界，覆蓋各個(gè)領(lǐng)域。美國(guó)一流大學(xué)捐贈(zèng)基金也未能幸免，深陷泥淖，損失巨大，大學(xué)捐贈(zèng)基金的投資風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題引起廣泛關(guān)注。金融危機(jī)對(duì)大學(xué)造成的影響不僅體現(xiàn)在基金資產(chǎn)的虧損，而且對(duì)大學(xué)的教師、學(xué)生和學(xué)校建設(shè)等運(yùn)營(yíng)也帶來(lái)了嚴(yán)重的影響。

在金融風(fēng)暴的影響下，2009年美國(guó)大學(xué)捐贈(zèng)基金的業(yè)績(jī)普遍下降，哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金從2008年同期的369億美元?jiǎng)p到259億美元，損失27.3%；耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金從229億美元下降到160億美元，損失高達(dá)30%；斯坦福大學(xué)的基金從170億美元縮減到120億美元。一些地方院校也是深陷泥潭，波士頓學(xué)院的捐贈(zèng)基金損失17.8%，降至13億美元；波士頓大學(xué)損失22.1%，降至8.92億美元[1]。據(jù)威爾希爾（Wilshire Associate）的統(tǒng)計(jì)，大型捐贈(zèng)基金平均損失18%。

2.哈佛大學(xué)投資風(fēng)險(xiǎn)管理的措施與經(jīng)驗(yàn)

第一，建立風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)，設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)容忍度。大學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力是投資組合建設(shè)中的一個(gè)重要組成部分。HMC與哈佛大學(xué)共同了解相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)和配合大學(xué)風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)特征，使其與大學(xué)的目標(biāo)和需求保持一致。在實(shí)現(xiàn)投資目標(biāo)的同時(shí)，要保持一個(gè)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)分布符合大學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。因此，除了這些投資目標(biāo)，哈佛大學(xué)已經(jīng)為一個(gè)長(zhǎng)期的捐贈(zèng)基金投資組合，建立了一套適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)指引，提供適當(dāng)?shù)撵`活性，在投資組合中，保持一個(gè)審慎的風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)[2]。

此外，HMC保持投資組合的流動(dòng)性，使至少5%的捐贈(zèng)基金（即一年內(nèi)分配到大學(xué)的基金）可以在30天內(nèi)得到變現(xiàn)。哈佛大學(xué)已經(jīng)對(duì)現(xiàn)金資產(chǎn)的比例有很大提升，2008年現(xiàn)金比例為-5%，2009年調(diào)整至-3%，2014年和2015年保持為0，改變了以前負(fù)債運(yùn)營(yíng)的做法，降低了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

第二，調(diào)整資產(chǎn)配置，加強(qiáng)流動(dòng)性管理。HMC在考慮大學(xué)財(cái)務(wù)需求、投資收益要求和風(fēng)險(xiǎn)容忍度的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)資產(chǎn)流動(dòng)性管理，減少低流動(dòng)性資產(chǎn)的比例，使資產(chǎn)配置更為穩(wěn)健。2009年，哈佛大學(xué)在私募投資、絕對(duì)收益和實(shí)物資產(chǎn)等流動(dòng)性較差的資產(chǎn)配置了54.0%的比例，這部分資產(chǎn)不但難以變現(xiàn)，而且風(fēng)險(xiǎn)較高。2008年—2009年，哈佛捐贈(zèng)基金持有的私募股權(quán)虧損31.6%，絕對(duì)收益虧損18.6%，實(shí)物資產(chǎn)更是虧損37.7%，哈佛大學(xué)基金整體虧損27.3%。

經(jīng)過(guò)幾年的調(diào)整，從政策投資組合來(lái)看，資產(chǎn)配置策略基本穩(wěn)定，增加了流動(dòng)性強(qiáng)的現(xiàn)金比例；而在國(guó)內(nèi)股票和國(guó)際股票領(lǐng)域只有微小的調(diào)整。在其所倡導(dǎo)的私募股權(quán)領(lǐng)域，盡管2008年損失慘重，資產(chǎn)配置中仍保持增長(zhǎng)的趨勢(shì)，但其投資策略相比之前明顯趨于保守。

第三，改變部分投資，緩解債務(wù)壓力。2008—2009財(cái)年，哈佛捐贈(zèng)基金在私募股權(quán)、絕對(duì)收益的配置比例達(dá)到30%，同年其簽訂的后續(xù)投資承諾高達(dá)119億美元。金融危機(jī)發(fā)生后，哈佛大學(xué)面臨巨額虧損和流動(dòng)性方面的壓力，期望以投資分紅追加后續(xù)投資難以實(shí)現(xiàn)，轉(zhuǎn)讓或放棄凈投資收益未超過(guò)5%的私募基金投資，并與私募基金和對(duì)沖基金管理人協(xié)商，減少后續(xù)承諾投資，將承諾投資總額從110億美元降至80億美元[3]。

通過(guò)借款或出售旗下業(yè)績(jī)較好的證券或基金緩解債務(wù)壓力。2009年，哈佛大學(xué)發(fā)行了15億美元債券。哈佛大學(xué)校長(zhǎng)德魯?福斯特表示，為了降低投資風(fēng)險(xiǎn)和保持大學(xué)資金的流動(dòng)性，哈佛大學(xué)發(fā)行金額可觀的新可征稅固定利率債(New Taxable Fixed-rate Debt)，同時(shí)把一些高風(fēng)險(xiǎn)投資組合轉(zhuǎn)換成期限較長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)較低的債券。[4]

第四，完善內(nèi)外混合的投資管理模式。在HMC，風(fēng)險(xiǎn)管理是投資過(guò)程中一個(gè)至關(guān)重要的和不斷發(fā)展的組成部分，管理策略之中融合了多元和動(dòng)態(tài)的風(fēng)險(xiǎn)管理視角。HMC采用混合投資模型，通過(guò)內(nèi)部投資管理與外部第三方投資管理結(jié)合，建立統(tǒng)一的內(nèi)部交易平臺(tái)。高水平的內(nèi)部管理人才和來(lái)自世界各地投資前沿的專業(yè)團(tuán)隊(duì)的組合，加強(qiáng)了市場(chǎng)投資視角的深度和廣度。

金融危機(jī)后，哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金將更多的資金賦予內(nèi)部投資團(tuán)隊(duì)。內(nèi)部投資團(tuán)隊(duì)的投資成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于外部團(tuán)隊(duì)，由于外部團(tuán)隊(duì)是以管理費(fèi)加提成的方式收取費(fèi)用，如對(duì)沖基金一般收取2%的管理費(fèi)和20%的績(jī)效費(fèi)[5]。因此，內(nèi)部團(tuán)隊(duì)只是雇傭外部團(tuán)隊(duì)成本的一小部分。

第五，調(diào)整投資管理領(lǐng)導(dǎo)機(jī)制。金融危機(jī)后，HMC對(duì)組織管理結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)整。首先，設(shè)立首席運(yùn)營(yíng)官，將公司內(nèi)外部投資有效融通，提高投資運(yùn)作效率。其次，新設(shè)首席危機(jī)處理官，解決金融危機(jī)所帶來(lái)的一系列風(fēng)險(xiǎn)。這項(xiàng)工作由HMC總裁親自出面，目的在于從慘痛的失敗中總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，嚴(yán)格謹(jǐn)慎地評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，建立新的投資策略。最后，在哈佛大學(xué)內(nèi)部成立財(cái)務(wù)管理委員會(huì)，由哈佛校長(zhǎng)親自掌管，該委員會(huì)主要協(xié)調(diào)哈佛大學(xué)與HMC之間的關(guān)系，包括財(cái)務(wù)管理與投資風(fēng)險(xiǎn)管理[6]。

與此同時(shí)，HMC還設(shè)立了內(nèi)部投資和外部投資的雙總監(jiān)制度，通過(guò)內(nèi)部團(tuán)隊(duì)密切跟蹤市場(chǎng)波動(dòng)情況，根據(jù)市場(chǎng)變化及時(shí)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)；通過(guò)外部投資團(tuán)隊(duì)，重點(diǎn)關(guān)注私募、對(duì)沖等專業(yè)投資工具，并對(duì)海外投資項(xiàng)目加以重視。建立內(nèi)外融通的投資平臺(tái)，有利于投資部門(mén)之間的聯(lián)系溝通，有效控制投資風(fēng)險(xiǎn)。

第六，嚴(yán)格監(jiān)測(cè)復(fù)雜的投資風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)管理是成功的投資組合管理的重要組成部分。HMC將風(fēng)險(xiǎn)管理納入投資策略的組合來(lái)保護(hù)哈佛大學(xué)的資產(chǎn)。管理團(tuán)隊(duì)和董事會(huì)投入大量的人員、時(shí)間和精力，來(lái)管理投資組合中各種復(fù)雜的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)多形式存在于任何投資策略，包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)等。HMC不斷審查和修改用來(lái)衡量和控制投資組合中風(fēng)險(xiǎn)的分析功能，在不穩(wěn)定的環(huán)境中風(fēng)險(xiǎn)管理的持續(xù)改進(jìn)甚為關(guān)鍵[7]。

對(duì)我國(guó)一流大學(xué)捐贈(zèng)基金投資管理的啟示

1.投資運(yùn)作是大學(xué)捐贈(zèng)基金發(fā)展的必然選擇

美國(guó)大學(xué)捐贈(zèng)基金在投資管理中取得了豐碩的回報(bào)，非營(yíng)利性私立大學(xué)的捐贈(zèng)收入通常占學(xué)?？偸杖氲?0%，其中投資收益的貢獻(xiàn)率達(dá)到2/3。哈佛大學(xué)、耶魯大學(xué)等通過(guò)另類資產(chǎn)為主導(dǎo)的投資模式為大學(xué)基金創(chuàng)造了超額收益，通過(guò)多元化的資產(chǎn)配置、專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)構(gòu)以及量化的風(fēng)險(xiǎn)控制模型對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行全面的管理。

在我國(guó)，大學(xué)基金會(huì)要不要投資仍然是爭(zhēng)議的焦點(diǎn)問(wèn)題。目前,我國(guó)大學(xué)基金會(huì)快速發(fā)展，2016年復(fù)旦大學(xué)和電子科技大學(xué)獲得兩筆單額的最大捐贈(zèng)，分別為7億元和10.3億元。同時(shí)，問(wèn)題也凸顯而出。大學(xué)基金會(huì)的兩大收入來(lái)源為籌資收入和投資收益，而我國(guó)大學(xué)基金會(huì)的投資管理能力十分不足。筆者調(diào)查發(fā)現(xiàn)：我國(guó)大學(xué)基金會(huì)開(kāi)展投資的比例尚不足1/3，投資收益率也難以達(dá)到基本的保值功能?！帮L(fēng)險(xiǎn)”與“責(zé)任”成了阻礙投資的兩大關(guān)鍵詞。實(shí)際上，大學(xué)捐贈(zèng)基金開(kāi)展投資運(yùn)作不僅是基金會(huì)的責(zé)任更是其義務(wù)。只有通過(guò)投資，才能使基金保值，而消極管理只能導(dǎo)致基金隨時(shí)間貶值；也只有通過(guò)投資，才能使基金增值，為大學(xué)發(fā)展及代際公平作出應(yīng)有的貢獻(xiàn)。然而，大學(xué)基金的公益性特征，決定了風(fēng)險(xiǎn)管理是其投資的首要原則。投資風(fēng)險(xiǎn)雖不能消除，但通過(guò)嚴(yán)謹(jǐn)科學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)管理予以分散、減弱或轉(zhuǎn)移，在大學(xué)捐贈(zèng)基金可承受的風(fēng)險(xiǎn)下追求最大化的投資收益。 

2.優(yōu)化大學(xué)基金會(huì)組織結(jié)構(gòu)是投資風(fēng)險(xiǎn)管理的重要保障

我國(guó)大學(xué)教育基金會(huì)投資管理主要有三種模式。第一類是內(nèi)部投資團(tuán)隊(duì)運(yùn)作，以清華大學(xué)和北京大學(xué)為代表；第二類是委托投資管理，以浙江大學(xué)為代表；第三類是前面兩種模式結(jié)合的混合管理模式。另外也有部分基金會(huì)通過(guò)學(xué)校財(cái)務(wù)部門(mén)進(jìn)行一般的銀行理財(cái)。

大學(xué)基金會(huì)需要健全自身的管理機(jī)構(gòu)，成立投資委員會(huì)，建立專業(yè)的投資部門(mén)和風(fēng)險(xiǎn)管理部門(mén)等形式，加強(qiáng)投資運(yùn)作和風(fēng)險(xiǎn)管理。風(fēng)險(xiǎn)管理部門(mén)是風(fēng)險(xiǎn)控制的關(guān)鍵機(jī)構(gòu)。風(fēng)險(xiǎn)管理部門(mén)的主要工作是制定風(fēng)險(xiǎn)管理流程，識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)源，評(píng)估投資的風(fēng)險(xiǎn)水平，監(jiān)督執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)控制政策。加強(qiáng)內(nèi)部基金運(yùn)作監(jiān)管體制，風(fēng)險(xiǎn)管理部門(mén)可以為大學(xué)基金會(huì)投資提供安全保障，對(duì)市場(chǎng)和行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)及時(shí)作出反應(yīng)，同時(shí)對(duì)內(nèi)部管理風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行干預(yù)和控制[8]。

3.專業(yè)的投資團(tuán)隊(duì)是一流大學(xué)基金管理的支撐力量

大學(xué)基金會(huì)的投資管理是一項(xiàng)專業(yè)性極強(qiáng)的工作，需要配備專業(yè)的投資管理人員，以專業(yè)的知識(shí)和投資運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)才能取得合理的回報(bào)。大學(xué)基金會(huì)必須扭轉(zhuǎn)理念，才可能實(shí)現(xiàn)基金安全有效的保值增值。

建立專業(yè)的投資隊(duì)伍，人員成本固然會(huì)增加，需要以管理費(fèi)用作為支持?；饡?huì)管理?xiàng)l例規(guī)定，基金會(huì)人員工資福利和行政辦公支出不超過(guò)總支出比例的10%，我國(guó)很多大學(xué)人員行政支出成本其實(shí)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于此項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)。任何機(jī)構(gòu)運(yùn)作都需要成本，機(jī)構(gòu)需要實(shí)現(xiàn)的不是零成本零收益，而是適當(dāng)成本下收益的最大化。在國(guó)際慣例中，相關(guān)法律會(huì)支持公益機(jī)構(gòu)列支工作成本，沒(méi)有成本支持，基金會(huì)則無(wú)法保障資金的安全。

專業(yè)人員的來(lái)源主要有三種方式：一是基金會(huì)培養(yǎng)；二是公開(kāi)向社會(huì)招聘專業(yè)人員；三是內(nèi)部人員和外部顧問(wèn)結(jié)合，需要在管理中深入磨合。在人才選擇上，除了金融領(lǐng)域人才之外，也需要配備相關(guān)的法律人才，加強(qiáng)對(duì)基金投資相關(guān)法律法規(guī)的研究，以及內(nèi)部運(yùn)作合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管。

4.優(yōu)化內(nèi)部操作流程，加強(qiáng)全面風(fēng)險(xiǎn)管理

一是健全風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制。制定嚴(yán)格的基金會(huì)投資操作流程，落實(shí)問(wèn)責(zé)制，形成從理事長(zhǎng)、理事到投資部門(mén)的工作程序，明確在防范操作風(fēng)險(xiǎn)中的權(quán)與責(zé)，投資人員各司其職、措施得力，共同防范投資風(fēng)險(xiǎn)。二是健全風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和評(píng)估體系。搭建風(fēng)險(xiǎn)分析（識(shí)別與評(píng)估）、風(fēng)險(xiǎn)控制（控制體系）和風(fēng)險(xiǎn)的處理措施（轉(zhuǎn)移或補(bǔ)償）的流程平臺(tái)，應(yīng)用現(xiàn)代科技手段和風(fēng)險(xiǎn)管理方法，完善風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控系統(tǒng)。識(shí)別可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)因素，以風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估了解各種風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性以及損失的程度，通過(guò)有效的控制機(jī)制降低風(fēng)險(xiǎn)的損害程度。三是建立風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移與補(bǔ)償機(jī)制。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移與補(bǔ)償是對(duì)已發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)采取的補(bǔ)救措施，通過(guò)各種方式將風(fēng)險(xiǎn)的損失降低、轉(zhuǎn)移或者彌補(bǔ)、還原。風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移與補(bǔ)償是風(fēng)險(xiǎn)管理的最后一道防線，但是其過(guò)程不僅限于事后行為，在制定風(fēng)險(xiǎn)決策時(shí)就應(yīng)預(yù)留一定的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償空間，如保險(xiǎn)途徑、風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金等機(jī)制。

“雙一流”的實(shí)現(xiàn)，經(jīng)費(fèi)問(wèn)題是必不可少的因素。大學(xué)捐贈(zèng)基金是社會(huì)成本分擔(dān)的重要突破口。近十年來(lái)，我國(guó)的大學(xué)基金會(huì)經(jīng)歷了快速發(fā)展，社會(huì)捐贈(zèng)的意愿和數(shù)量都有了顯著提升，對(duì)捐贈(zèng)基金進(jìn)行有效的投資管理至關(guān)重要，將有助于捐贈(zèng)基金以投資—增值—再投資的方式，通過(guò)有效的投資風(fēng)險(xiǎn)管理，實(shí)現(xiàn)指數(shù)級(jí)快速滾動(dòng)發(fā)展。大學(xué)捐贈(zèng)基金及其投資收益有望成為繼財(cái)政性經(jīng)費(fèi)、學(xué)費(fèi)之后的大學(xué)第三大收入來(lái)源。（作者單位：張輝，北京城市學(xué)院；余藍(lán)，北京語(yǔ)言大學(xué)）

本文系國(guó)家社科基金“十三五規(guī)劃”2017年度國(guó)家一般課題“我國(guó)高等教育捐贈(zèng)的社會(huì)激勵(lì)和法律保障研究：基于資源動(dòng)員理論的視角”（批準(zhǔn)號(hào)：BIA70189）的中期研究成果

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《北京教育》雜志